[银行业]量紧价升 2010年银行盈利增长确定

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我们认为，在货币政策收紧及监管加强的背景下，2010年银行业可能呈现以下几个特点：其一是再融资速度加快;其二，在经济复苏背景下银行业保持合理的规模增速，2010年新增贷款7万亿元;其三，在利率政策不发生变化的情况下，净息差由于资金利率上扬及资产结构调整继续回升10BP至2.45%;其四，信用成本维持低位贡献利润，部分高覆盖率、低不良形成率的银行迎来信用成本拐点。2010年银行业的投资逻辑是资本为王，而息差及拨备变化将决定业绩弹性，维持行业“强于大市”的评级，重点推荐招行、工行、建行、民生银行、北京银行及兴业银行。

　　资金趋紧

　　及结构调整促升净息差

　　2009年的政策主题是信贷扩张刺激经济增长，宏观经济也随之企稳回升。在经济复苏的背景下，2010年银监会可能将加强贷存比、资本充足率等指标监管，因而资本金及核心负债将成为影响规模增长的重要变量;央行也可能从“量”(调整法定准备金率)到“价”(调整利率政策)趋紧。

　　我们认为，2009年下半年息差的回升主要源于资金供求变化及银行主动的结构调整，据测算结果显示，股份制银行对法定准备金率及加息的弹性大。

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　根据历史经验，中长贷占比提升及银行议价能力加强是上一轮周期中(2003-2005年)加息前银行息差提升的主要因素;而2006-2007年的加息及2008年的降息则最终决定了息差周期。我们判断在2010年利率政策不发生变化的背景下，上市银行净息差将继续小幅回升5-10BP。其一，资金市场利率由于流动性的略紧将继续上扬;其二，银行继续加大资产负债结构调整;其三，经济回暖带来企业贷款需求增加，银行的议价能力提升。

　　我们对法定准备金率上调0.5%进行的敏感性分析结果显示，股份制银行所受负面影响较大。假设存放央行资金的增加分别来源于超额准备金、贷款、投资及同业资产，按照各类资产2009年中期的对应收益率进行测算，结果表明：其一，资金源于超额准备金对净利润有正面影响，其中华夏、深发展净利润变动在0.04%以上;其二，资金源于贷款对净利润有负面影响，其中华夏、深发展、民生净利润变动在0.15%以上;其三，资金源于债券投资对净利润有负面影响，其中华夏、深发展、民生净利润变动在0.07%以上;其四，资金源于同业资产对净利润有负面影响，其中深发展净利润变动在0.03%以上。

　　我们进行的模拟测算显示，假设资金市场利率上扬30bp或40bp，则2009年底NIM将较2009年中期会上扬5-10bp或8-15bp。

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按照假设情形一测算，年末平均贷款较中期增长5%，存款增长6%，债券投资增长6%，同业资产增长5%，票据余额减少20%。票据和债券投资收益率分别上扬30bp，结果为2009年年末息差较三季度会上升5-10bp左右。

　　按照假设情形二测算，年末平均贷款较中期增长6%，存款增长7%，债券投资增长6%，同业资产增长5%，票据余额减少25%。票据和债券投资收益率分别上扬40bp，结果为2009年年末息差较三季度会上升8-15bp左右。

　　考虑2010年下半年加息的可能性，我们分别进行对称性和非对称性加息测算，按照对称性加息27bp测算。2010年末平均贷款较2009年中期增长30%，存款增长27%，债券投资增长35%，同业资产增长25%，票据余额减少35%。票据和债券投资收益率分别上扬40bp，结果为2009年年末息差较三季度会上升5-15bp左右。

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按照非对称性加息27bp测算，贷款利率提升54bp，存款利率提升27bp。2010年末平均贷款较2009年中期增长30%，存款增长27%，债券投资增长35%，同业资产增长25%，票据余额减少35%。票据和债券投资收益率分别上扬40bp，2010年底NIM较2009年分别上升20-25bp不等。

　　2010年行业净利润

　　增速或达22%

　　我们认为，高覆盖率下新增不良贷款下降将带来信用成本拐点，净利润增速将快于收入增速，预计2010年新生成不良贷款较低。以招行为例，2009年第三季度拨备覆盖率提升4个百分点至245%，信用成本却下降20bp至0.32%，因而促成净利润环比增速(18.8%)高于营业收入增速(3.31%)。

　　我们预计目前拨备覆盖率超过200%的银行在2010年将继续维持高覆盖率和低信用成本，且部分银行在2009年底将拨备覆盖率提升至200%左右后，在2010年将迎来信用成本拐点，从而放大净利润增速。而中信宏观组预测2010年中国经济仍处于稳步复苏阶段，因此我们预测2010年银行的新生成不良贷款率仍将维持较低水平。

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同时，量紧价升，银行的信贷结构将持续优化，预计2010-2011年净利润增速分别达22%及19%;且加息预期及人民币国际化将提升行业估值水平。我们预测2009、2010及2011年加权净利润增速分别为15%、22%及19%，其中大银行、股份制及城商行2010、2011年净利润增速分别为21%和19%、26%和20%以及29%和24%，城商行今明两年利润增长最为强劲。

　　我们假设2009、2010及2011年上市银行贷款增速分别为39%、19%及15%，大银行、股份制及城商信贷增速分别为32%、16%、12%，33%、19%、15%以及60%、26%、18%。2010年行业息差提升5-10BP，大银行、股份制及城商行净息差2009、2010及2011年分别为2.26%、2.31%、2.35%，2.30%、2.36%、2.42%以及2.61%、2.67%、2.73%。

　　加息预期及人民币国际化也提升了行业估值水平，国际流动性充裕助推资产价格。2000年至今的经验数据来看，银行股跑赢大盘的原因是：经济开始进入加息周期;经济高涨、政策偏紧(加息末期)，银行净息差高企;配合国家宽松的财政货币政策，信贷投放迅猛;国内外经济环境及流动性充裕助推银行股;且大盘下跌初期，银行股相对抗跌。而跑输大盘的原因则是：经济开始进入降息周期;利空银行行业的政策出台;银行股表现平稳，而大盘显著上行。

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　我们判断银行股未来跑赢大市的可能性源于：经济繁荣，资本市场高企;进入加息周期，利好净息差以及通胀预期和人民币升值。而银行股上涨的压力源于：货币政策趋紧;监管手段严格以及再融资(扩容)需求。

　　此外，人民币国际化将是2010年的又一宏观命题，将有利于带动银行收入多样化，扩宽中间业务来源。目前，东南亚已经开始将人民币纳入结算货币，而监管当局也允许金融机构在香港发行人民币债券，并且可能在未来合适时间允许境外金融机构购买人民币国债，这些措施均能够带动中资银行股中间业务收入的多样化，提升整体ROA水平，进而提升估值。

　　值得注意的是，新兴市场仍将维持高速经济增长，国际资本纷纷流入，这将助推金融类资产价格上涨。