停牌两个多月之久的中联重科，今日正式公告了重大资产购买报告书，并于今日复牌。我们认为此次收购有利于公司打造更完整的产品系列和营销网络，进军国际市场，收购对于国内混凝土机械市场的竞争格局影响并不大，收购后的协同效应有限。
杠杆收购，资金主要来自于贷款。中联重科今日公告，计划通过香港设立的特殊目的公司来完成收购CIFA 60%的股权，CIFA全部股权作价3.755亿欧元，折算EV/EBITDA=9.6倍，低于同行业上市公司。除由中联重科和共同投资方（曼达林持股9.04%，弘毅持股18.04%，高盛持股12.92%）合计支付的2.515亿欧元股权转让价款外，差额部分1.24亿欧元将由CIFA长期负债解决。中联重科收购股权所支付的资金约1.6亿欧元，主要通过香港特殊目的公司A向巴克莱银行香港分行借款2亿美元，剩余5000 万美元将由公司自有资金支付。
CIFA主营业务与中联重科相同，在欧洲市场份额第三位。CIFA 的主营业务为生产混凝土输送泵、混凝土泵车及混凝土搅拌运输车，主要销往欧洲、非洲和中东等地区。按照 CIFA 提供的2007 年市场份额，它的混凝土搅拌车和混凝土泵送机械车在意大利分别拥有80%和70%的市场份额，在西欧有23%和20%的市场份额，在东欧有15%和20%的市场份额，另外中东市场中也有10%和8%的市场份额。根据波士顿咨询公司（BCG）的报告，2006 年CIFA 在欧洲混凝土泵送机械市场占22.2%的份额，与Schwing 公司市场份额相近， Putzmeister 公司以33.3%的份额位居第一。按照国内会计政策对CIFA2007 年调整后的营业收入为3.04 亿欧元，利润3195万元，净利润为1715万欧元。2008年1-4月份CIFA EBIDA增长19%，实现利润2000万欧元左右。
收购后中联重科将成为全球第二大混凝土机械制造商。此次收购将有利于中联重科提高混凝土机械产品的国际市场份额，并在欧洲市场迅速形成由低到高的产品系列，加快公司服务网点的全球化布局，进入东欧、俄罗斯、印度等具有发展潜力的新兴市场，还可以节约开拓欧洲市场的高昂费用。CIFA 全球主要的竞争对手是Petzmeister 和Schwing 公司，收购完成后，中联重科将稳居中国第一大混凝土机械制造商的地位，并接近世界第一Petzmeister。不过，对于国内混凝土机械市场，竞争格局变化不大，收购后的协同效应有限。
CIFA技术水平领先于中联重科。CIFA的混凝土泵送机械类产品主要的先进技术体现在以下几个方面：搅拌泵车的臂架更加轻量化，以减轻总重量，使泵车可以在多种道路上行驶；使用电子控制系统“K-Tronic”使得操作更加便捷安全；设计制造了一体化的泵车和搅拌运输车（带泵搅拌运输车）。CIFA的产品将作为中联重科的中高端产品继续销售于欧洲市场，中联重科尚未有对其进行增资扩产的计划，收购有利于中联重科引进CIFA的先进制造技术。
未来可能的融资分析。公司没有在A股市场再融资的计划，但不排除合资公司在香港上市进行融资的可能，并且可以完成对CIFA管理层的股权激励。
三年后中联重科将持有CIFA100%的股份。中联与其它三家投资方约定，在本次交易完成后的三年届满之后，可行使购买各共同投资方通过特殊目的公司所间接持有的合计
40％CIFA 股份的期权，约定价格未公告。
三季度工程机械进入淡季，销量增速将明显放缓。中联重科前五个月发货增长50%，三、四、五每个月超过15亿，六月份销售增速明显放缓，我们预计三季度增速放缓的原因来自于三个方面：奥运会期间北京地区销售暂停、固定资产投资增速放缓、下游客户资金压力。但是，我们认为此次宏观调控对于销量和盈利水平的影响将明显小于2005年，公司抗风险能力已大大提高。
维持中联重科“强烈推荐-A”评级。不考虑收购CIFA，我们预测中联重科2008、2009年EPS预测为1.17元、1.5元；如果考虑收购CIFA60%的股权，2008、2009年EPS为1.27元、1.63元，目前的动态PE为17倍和13倍,股价被低估。我们按照高成长龙头公司20倍的PE估值，中联重科的合理估值区间为25-30元。 相关研究报告下载：
 中联重科(000157)-收购cifa改变全球混凝土机械市场竞争格局pdf (215.87 KB)
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发表于 2008-6-25 11:52
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