[房地产业]房地产业：企业资金充裕 业绩保障性投资意愿弱

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　投资要点：

　　投资：企业开发投资意愿弱，存货增速明显下降。09年1-7月房地产开发投资和土地开发面积分别增长11.6%和-13%，分别同比下降19个和24个百分点；1H09上市公司存货增速19%，远低于08年末的40%。

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成长性：收入、利润增速接近1H06的水平。大量自住购房需求集中释放，09年1-7月住宅销售量价齐升，全国实现销售面积4.18亿平米，销售额1.96万亿，分别同比上升37%和60%，均价上升19%。1H09上市公司收入增速15%，经营性净利润增速34%，增速接近06年中期的水平。

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　盈利：费用率下降，净利率提升。1H09结算收入部分来自08年降价销售的项目，行业毛利率维持稳定为34%。费用控制能力增强，期间费率从08年末的10.1%下降至8.8%，净利率从08年末的11.8%提升到13.8%。..负债：现金充裕，净负债率明显下降。受销售回升，账面预售款大幅增加，开发投资支出减少的影响，1H09扣除预售房款后的真实负债率明显下降至46%，货币资金占流动资产比重提升，从08年底的16％提升到1H09的21.3％，净负债率从08年底的53.3%大幅下降到33.6%。

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　　营运：存货周转率持平。1H09行业内上市公司整体存货周转率为0.15，与08年同期的0.16基本持平。重点关注的公司如中国宝安、深长城、华侨城A、亿城股份、新湖中宝、荣盛发展、万科A、北京城建、保利地产、广宇发展、招商地产、金地集团等的存货周转率则出现明显上升。

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　　业绩：1H09预售房款占08年营业收入的65%。受市场回暖成交活跃的影响，1H09上市公司预售房款大幅增加，预收款占1H09收入的134%，达08全年收入的65%。其中滨江集团、亿城股份、招商地产、世贸股份、广宇集团、保利地产、华发股份、浙江广厦、金地集团、苏宁环球等公司1H09预收账款占08年营业收入的比重超过100%，业绩保障性非常强。

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　结论：近期政策微调导致开发商投资意愿减弱；09年2季度开始行业回暖趋势确立，销售大幅回升、价格上涨使得开发商的收入及利润水平大幅提升；资金面充裕降低其负债压力，预售款增多加强了业绩保障性。..行业未来趋势判断：(1)维持偏松的政策面是房地产开发投资复苏的关键；(2)1H09销售量价齐升为公司储备了充足的利润，预计未来销量增长依然可以持续，上市公司具备较好的成长性；(3)房价稳中趋升，费用控制能力加强，上市公司盈利水平将有较大幅度提升；(4)在公司谨慎投资与销售资金回流加快双重作用下，行业资金面将显得较为宽松；(4)大量预收账款将对公司09-10年的业绩构成良好保障。

　　目前A股主流房地产公司估值具有良好的安全边际。开发类09年PE 22倍，10年16倍，RNAV折价18%，PB 3.6倍；出租类09年PE 27倍，10年22倍，RNAV折价14%，PB 2.9倍。

　　维持行业增持评级，继续建议超配；股价调整提升投资吸引力，行业逐渐有战略性板块性买入良机。