¨ 我们认为中国宽带市场的价值被大大低估——单单算其价值就可能超过目前股价所隐含的整体“固网”总价值。基于保守的假设，我们DCF模型得到的12个月宽带业务企业价值为4,275亿人民币（假设2/3强归电信，其他归原网通部分；则大约折合电信每股4港币，新联通每股6.5港币），对应每宽带安装数的企业价值（EV/SUB）为4,661元。此估值可以得到以下因素的支持：1）快速的用户数增长，2）较为稳定且具有上升潜力的ARPU，3）较高的EBIDTA率（进入壁垒较高），4）以及一旦线路铺设完毕，较为有限的后续资本开支。
¨ 我们预计中国互联网用户数和宽带安装数3年内翻一番，9年内增至现在的三倍。中国的互联网用户数（07年底为2.1亿，普及率16%）已到达拐点并呈加速增长之势。这为中国的宽带安装数（07年底为6,600万，普及率5%）提供了巨大的上升潜力。在许多国家，互联网用户数和宽带安装数的普及率已经分别高达80%和30%。
Ø 目前，不使用互联网的主要原因在于“不懂如何使用”，而非承受不起相关费用。通过学习渗透，以及随着互联网普及率较高的年轻一代逐渐成长从而提升目前仍很低的较大年龄段的普及率，“不懂上网”的情况将持续获得改善。
Ø 经济承受能力已不是严重的瓶颈，特别是随着网络变得越来越必不可少——当一台电视机价格还相当于12个月的人均GDP的时候，中国电视机的家庭普及率已达到了70%，而如今一台“戴尔”电脑仅相当于2个月的人均GDP。上网成为人们购买和使用电脑的主要动力，而不是人们买了电脑之后才产生上网需求。
¨ 我们的预测可能仍偏于保守。城市化进程的加快，教育水平的迅速提高，马太效应的扩散，更多好用且易上瘾的应用与内容的不断涌现，以及一旦监管放松便可能出现的更好的“融合”服务——如IPTV，都可能使中国的宽带发展比我们目前所能预测的更好。我们认为宽带目前在中国的发展阶段类似于多年前的移动电话；同样我们也很容易就会低估其在中国发展的潜力。
¨ 通过用户细分进行差别定价（应基于网速、应用/内容和漫游来细分市场，而不能基于使用时长）是同时提高宽带安装普及率和保障其ARPU的关键所在。例如，为低端用户提供20元/100K速度的套餐、没有应用/内容、没有漫游；为高端用户提供500元/5M的套餐、提供应用服务、提供漫游。运营商采取的策略和执行能力在这方面确实有干系——我们认为原网通目前做的相对较好，而中电信可能“为重组后留有更多余力”。宽带业务被视为固网运营商坐拥的“容易摘的桃子”。不过我们认为，由于潜在竞争的存在，以及增加用户黏度和推广更高附加值的服务都需要一定的培育时间，运营商对该业务的发展仍需全力以赴，不能保守。 相关研究报告下载：
 中国宽带潜在市场分析.pdf (552.76 KB)
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发表于 2008-10-16 11:07
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