博汇纸业公布2008年三季报，公司前三季度实现销售收入27.41亿元，净利润2.58亿元，分别同比增长18.61%、113.22%，EPS为0.51元；三季度实现销售收入8.66亿元，净利润8013万元，分别同比增长-2.70%、35.88%，EPS为0.16元，低于预期。
纸业在2007年下半年开始景气度不断高涨，尤其以博汇的文化纸和白卡纸纸种景气度更高，但是与2008年2季度相比，公司的净利润由2季度的9616万下降到3季度的8013万元，公司盈利能力环比出现下降，我们认为这反映了造纸行业下滑。
我们认为公司的业绩下滑是主要纸种的量价出现下滑以及9.5万吨化学浆线没有发挥出我们原先预计的效果。
公司三季度的各纸种销量、价格不同程度的出现下降，季度纸销量也由二季度的20.02万吨下降到17.91万吨。
图表1：公司前三季度主要纸种销量对比
来源：国金证券研究所
图表2：博汇白卡、书写纸价格季度变化
来源：国金证券研究所
公司投产的化学浆用于替代白卡纸中的进口化学浆，公司白卡纸吨纸消耗450公斤左右的化学浆，我们原先预计吨白卡纸公司自制化学浆替代300公斤左右进口浆，但是从公司三季度来看仅仅替代了120公斤左右，这说明替代还需要时间。
纸价的下降同时成本节约未达预期，公司的综合毛利率由2季度的22.09％下降至三季度的20.36%。
我们对造纸行业整体看法：压力已经逐步显现，产能利用率将下降。
图表3：国内纸消费量与GDP的相关关系
图表4：纸业未来消费量预测
来源：国金证券研究所 纸业未来的消费量根据国金宏观对于未来的GDP增长预测
图表5：纸业供需预测
图表6：造纸行业产能利用率预测
来源：国金证券研究所
白卡纸，白卡纸产能压力明显，随着太阳纸业的40万吨新产能逐渐正常，价格还有下降空间。
文化纸，文化纸是提高环保标准的受益纸种，新产能的释放和一些落后产能的淘汰同时进行，但是受经济下滑的影响需求也会受到冲击，不过价格下降幅度会小于其他纸种，未来低档的文化纸会好于高档文化纸。
公司目前新增的9.5万吨化学浆线已经投产，未来的外延扩张需待40万吨的白卡纸项目，目前形势来看我们预计2009年投产的可能性很小，同时我们认为未来各纸种的盈利能力还将下降，因此公司的未来增长还需观察。
我们调整公司的盈利预测， 2008－2010年EPS为0.678、0.695、0.939元，维持“买入”建议。
相关研究报告下载：
 三季度有所下滑,未来增长还需观察--博汇纸业公司点评.pdf (87.04 KB)
| 
发表于 2008-10-29 17:10
|