8月26日-9月3日，我们分别组织了金发科技广州、长沙、上海以及绵阳的四地调研，与公司管理层以及分公司高管就行业以及公司未来发展前景做了交流。
公司改性塑料业务增长较快，房地产相关费用计提较多
2008年上半年，公司共销售各类改性塑料产品（不含贸易品）17.78万吨，比去年同期增长33％，其中增韧树脂与增强树脂销量增长在系列产品中居前，分别达到47%和37%。2008年上半年公司未包含贸易品在内的毛利率达到16.36%，同比下降0.08%。2008年7月份公司产品提价，公司总体毛利率超过15%。由于公司产品在国内市场上逐步拥有定价权，较高水平毛利率有望得到维持。
公司2008年上半年费用增长较快：2008年上半年房地产业务对于费用的大幅增长有直接影响，最主要的影响在于长沙高鑫新近购置的两块土地尚未开工，无法将借款利息资本化。
公司进一步加强“微笑曲线”两端竞争优势
金发科技是典型的核心竞争力分布于“微笑曲线”两端的企业，并且公司通过良好的股权激励将经营者与股东的利益紧密结合：在研究开发方面，公司主要采取跟随战略，跟踪国际巨头的高毛利率产品技术，进行自主性研究开发；在销售方面，公司能够快速响应客户的应急需求，通过区域管理的直接销售模式，积极参与客户产品的研究开发设计。由于改性塑料行业发展空间广阔，金发科技相对于竞争对手优势明显，有望继续扩大市场规模，销售与净利润的增长可以促进研究开发方面的投入，而较高技术含量产品的规模化生产，又可以促进销售与净利润的持续增长，从而形成一个良性循环。研发方面公司的总体策略是丰富产品线，发展新行业应用。
上海子公司增长有力，长沙子公司寻求脱困
除长沙子公司主要从事房地产业务外，公司其余三个基地的改性塑料业务聚焦各不相同，广州基地生产的改性塑料产品主要是面向华南市场的电器领域，上海基地生产的产品主要是面向华东市场的汽车、电动模具、IT领域，而绵阳地区主要是面向西南地区的可循环材料产品。
广州本部增长速度在三个生产基地中比较稳定。2008年上半年广州金发改性塑料产品销量达到12.45万吨，同比增长33%。2008年7月份公司产品提价，广州本部综合毛利率已上升至16.3%（不含材料贸易）。由于公司改性塑料产品主要应用于电器领域，净利润增长较为缓慢。公司产品中IT应用比例逐步增加，同时公司有望与全球最大玩具厂商建立合作关系。
长沙市的房价虽然比较稳定，但由于购房者的观望态度较为浓重，使得长沙高鑫开发的“高鑫·麓城”项目的成交量出现了一定程度的萎缩。同时，2008年一季度的冰雪灾害天气也给高鑫地产的正常施工和销售带来了较大的影响。按照新企业会计准则的规定，合并报表中长沙高鑫的存货（商品房）的账面价值包含了评估溢价，而长沙高鑫仍按照历史成本计量，导致公司合并报表与长沙高鑫的报表在成本结转时出现了较大的差异。经过调整，长沙高鑫房地产开发有限公司在上半年为公司贡献的净利润为-390万元。公司在尖山项目和麓城二期项目的进度将完全取决于房地产市场的具体情况。
上海金发增长速度在三个生产基地中最快。2008年上半年上海金发改性塑料产品销量达到4.49万吨，同比增长49%。目前公司拥有大型生产线20条，中型生产线8条，年生产能力达到15万吨，产品的主要应用领域包括汽车、家电、电工、IT、照明。上海金发2008年下半年利润增长点主要在平板显示器背光模组材料、二期项目（新增20条生产线，30万吨产量）、汽车材料规模化生产大幅降低成本以及节能灯应用领域。
绵阳长鑫现有生产线10条，主要产品包括循环再利用塑料（阻燃、增强、着色、专用料系列）和油漆产品。2008年4月业务范围增加了废旧塑料的回收利用，货物、技术进出口业务。公司回收塑料使用比例达到60%以上，远超30%的国家标准。由于绵阳长鑫主要定位于中低端市场，因此其回收塑料产品，均使用“长鑫”品牌，与主攻中高端市场的“金发”品牌一起构成公司的双品牌战略。公司未来长远规划是成为“塑料循环综合利用”方面的标准制定者与行业领导者，为大客户提供从产品开发、材料选型、模具服务、产品服务到回收服务的综合解决方案。长鑫2007年改性塑料销售量达到2.41万吨，收入2.88亿元，净利润1340万元，2008年1-7月销售量达到1.26万吨，收入1.36亿元，净利润1120万元，2008年销售量预计达到3万吨，收入3.2亿元，利润3000万元以上，税收300万元（抵扣500万元增值税与所得税优惠）。绵阳长鑫毛利率水平近期有所提升。预计2008年公司ROE能够达到18-20%水平。
维持公司"推荐"的投资评级
我们预计金发科技08年EPS0.91元左右（扣除4200万期权费用），09、10年EPS1.21、1.75元，未来3-5年，净利润年均复合增长率30%左右。如果油价持续慢跌或启稳，经济也基本保持稳定，完全有可能实现40-50%的增长。如果经济形势恶化，也能够保持20%左右的增长，因为这种增长完全来自于公司的内生性增长。——市场可能有点夸大了经济下滑对金发的影响。维持公司“推荐’评级。 相关研究报告下载：
 金发科技调研简报：主营业务增长势头良好.pdf (168.95 KB)
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发表于 2008-9-25 13:23
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