美国经济史上反弹-反转之间股市的路径。在经济衰退后的反弹-反转阶段，有时候股市没有大级别调整而直接进入新一轮牛市；有时候会因通胀对经济复苏机制形成制约而导致大级别调整。在通胀预期阶段，股市表现一般较好，只有当通胀显性化对货币政策和经济复苏机制形成制约时，才会发生级别较大的调整。

　　中期内中国经济的两种可能情景。三季度经济增长环比继续回升仍是大概率，但四季度之后则取决于经济复苏动力之间的博弈：如果地产、出口能较快复苏并弥补财政支出效应衰减，明年上半年经济则有望向高增长高通胀格局迈进；否则，四季度后经济复苏趋势可能拐入低增长低通胀格局。我们倾向于认为第一种情景是大概率。

　　流动性第二阶段和美元外溢。流动性第二阶段已然来临，居民储蓄存款增速已开始回落，居民部门资产配置正从无风险资产转向风险资产；定量宽松使美元外溢和贬值预期挥之不去，有助于非美国家的资产价格上涨和通胀预期。

　　就中国而言，货币正缺口的明显收窄最早可能在四季度中旬后到来，源于名义GDP升高和货币供给基数提高。

　　市场仍处于经济复苏预期和流动性共同推动的延续期。下半年多数时间内市场仍处于流动性推动和经济复苏预期共同推动的过程中。四季度之后经济和流动性环境不确定性会有所增加，如果经济向高增长高通胀格局迈进，市场的风险时点会推迟到明年上半年通胀显性化的时候；反之，如果经济有转向低增长低通胀苗头的话，市场的风险点可能会被提前到今年末期。如前所述，我们倾向于认为第一种情景的可能性较大。

　　看好地产金融、持有上游、埋伏中游。上半年行业配置思路是基于经济周期里的产业景气轮动，下半年配置思路应转变为基于企业盈利恢复和行业间利润增长的比较。分析表明，工业利润增速反弹最快的阶段出现在PPI自底部回升至3％-4％的水平；从相对意义上讲，利润会从工业品向原材料和能源转移，预计在不产生大幅通胀（PPI在4％以下）的前提下，原材料的利润占比会迅速提升，能源的利润占比也恢复到一个较好的水平，工业品的利润占比上升的阶段会过去，但仍可以保持较平稳的增长水平，消费品的利润占比将有下降。因此，我们建议：看好地产金融、持有上游、埋伏中游，超配地产、金融；煤炭、有色；钢铁、化工。