【内容摘要】

债券概况：本期国债为固定利率发行，期限为20年，2月18日招标，2月19日开始发行并计息，最后缴款日2月23日。招标方式采用混合式招标，标的为利率，计划发行面值总额220亿元。

发行环境——信贷虽超预期，但债市流动性充裕不改：1月份货币信贷增速飙升，为控制信贷投放过快，上周央行3个月来首次连周发行3个月期央票，公开市场连续2周货币净回笼。虽然1月信贷超预期增长，但存款加速回流银行使得金融机构贷存比仍然维持在低位，银行体系流动性依然十分充裕，上周SHIBOR各期限品种利率仍然保持平稳，充裕资金面将使本期国债发行环境保持平稳。

供需分析——供给有限，银行保险是主要认购机构：从供给看，我们预计今年20年期国债发行量至多较08年增加1期，因此供给冲击并不明显；从需求来看，上周一级市场招标发行的7年期国债中标利率低于市场预期，认购倍数为2.1，目前银行体系流动性充裕再加上国债收益率已回调到一个相对合理的水平，使得银行类机构对本期国债的认购需求较为旺盛。从历史上看，20年期国债认购倍数均值为2，最近的20年期国债08国债13的招标认购倍数为1.54，作为超长期限品种，我们认为银行和保险等配置型机构将会成为本期国债的认购主力。

定价区间——3.82%～3.87%，边际3.9%：目前银行间债券市场20年期国债合理的收益率水平在3.8%～3.85%；二级市场成交比较活跃、剩余期限接近20年的08国债13最新收益率为3.8167%，双边报价买入卖出收益率均值为3.775%；按目前政策性金融债隐含的9%的税率计算，20年期政策性金融债的税后收益率仅为3.77%。因此，目前20年期国债收益率已具备一定优势。

综合收益率曲线结构、二级市场走势和变化、国债供需因素以及宏观发行环境分析，我们预计本期国债的发行参考利率将略高于二级市场收益率，发行参考利率区间在3.82%～3.87%，边际3.9%，建议投资者根据自身的资产负债状况进行投标。

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