【内容摘要】：1. 投资评级与估值：我们给予江铜18.2元的目标价，对应2.8倍PB，距离现在的股价有20%的空间，给予增持评级。从铜行业的估值比较来看，目前江铜的EV/NAV在1.55倍左右，略低于云南铜业和铜陵有色，处于相对安全的位置。NAV价值包含了企业的矿山资源价值和冶炼价值。
2. 关键假设点。1、我们判断国内铜价将在一、二季度需求提振下有所恢复，全年铜价可望维持在30,000人民币/吨。江西铜业的高价原材料和在成品库存可以在2009年1月底消化完毕。2、新一轮的TC/RC（75美元/吨，7.5美分/磅）加工费将使铜冶炼商的吨铜冶炼收益增加650人民币/吨，平均冶炼利润率将由去年四季度的－45％提升到1.7％左右，达到盈亏平衡。
3. 有别于大众的认识。1、我们认为节后铜需求恢复将好于市场预期，江西铜业的下游订单相对饱满。随着国家电网招标订单等投放市场，电力电网设备制造商的原料备货高峰将刺激铜金属的新增需求。铜价在经历了四季度的剧烈跌幅后，将在一、二季度的需求提振下有所恢复。伴随铜价回升和高价库存的消化，江铜将在一季度走出盈利谷底，ROE将从去年四季度的－7.2％恢复到09年一季度的0.9％。2、目前江西铜业的PB处于历史底部，股价对应的PB在2.1倍左右，而历史平均PB在3.1倍左右。我们认为未来必然存在对股价的逐步修复，公司的PB水平也将向估值中枢逐步回归，给予公司2.8－3.1倍的PB都将是合理的。再有，多重事件将支撑公司股价的回升，其中包括一季度需求反弹、有色行业振兴计划恢复市场信心等，必将成为公司股价逐步反弹的催化剂。
4. 股价表现的催化剂。铜价回升；国家电网招标等电力电网新订单；有色行业振兴计划的实施。
5. 核心假设风险：风险来自两点：铜价反弹弱于预期，下游订单少于预期。

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