投资要点
. 8-9 月社销零售增速见顶判断得以确认。我们预期社销零售增速可能在
2008 年8-9 月见顶的判断得以证实，2008 年8-11 月社销零售总额同比增
速分别为23.2%/23.2%/22%/20.8%，尽管扣除物价因素11 月增速环比略
有回升，但我们认为未来一年内社销增速下滑的趋势不会改变，预计回落
持续周期将维持3 个季度到1 年，中间因为季节因素可能有所波动。
. 各业态增速渐次见顶并回落，根据商务部统计数据，百货、仓储式超市、
超市、大型综超月度销售同比增速相继在2008 年7 月（22.2%）、8 月
（22.7%）、5 月(22.7%)、6 月(22.8%)见顶，之后增速逐渐下滑。2008 年
10 月增速分别为9.6%/0.4%/10.5%/11.8%。此外，专业店、专卖店和便民
店的增速也迅速回落。
. 社销增速可能于09 年末见底。在宏观经济未来一年预期下滑的背景下，
商业零售增速也必然回落。根据社销总额增速和GDP 增速的格兰杰因果
关系检验，我们认为社销增速滞后GDP 三个季度，中信宏观组认为GDP
可能在09 年2 季度见底，因此商业零售业可能在2009 年末－2010 年初
见底。
. 短期促消费政策将减缓社销零售增速回落幅度。中央近期出台了系列旨
在提高居民收入、完善社保体制、促进消费的政策，我们预计如果到2010
年劳动者报酬占GDP 比重提升到45%（07 年为39.74%），未来三年劳动
者报酬的复合增长率为12.99%，有望带动消费增长9.56%。此外，如果
个人所得税起征点提高到3000 元，则居民可支配收入增长率为3.21%，
带动消费支出增长2.36%。
. 风险提示。行业增长下滑超预期，上市公司治理有缺陷，费用吞噬业绩。
. 投资策略。鉴于经济下滑背景下，百货、超市各子行业发展趋势与上市公
司个体之间差异性加大，好公司发展前景与所属行业发展方向出现较大背
离，因此我们认为应该采取自上而下和自下而上相结合的选股思路。

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