【内容摘要】：l 11月18日，我们组织机构投资者70余人走访了上海家化位于青浦徐泾的中央工厂和研发中心，并与公司董事长、总经理、董秘、佰草集公司总经理等高管进行了充分的交流。
l       10月化妆品销售仍保持良好势头，尚没有因经济环境恶化出现增速回落。据悉，公司1-10月化妆品收入累计同比增长23.8%，10月单月增长33%， 其中第一事业部（六神、美加净、家安等）增长18%，佰草集增长67%，清妃和高夫增长49%。我们认为，公司通过战略升级和在品牌、研发方面的大量投入是公司一直保持高于行业平均增速的主要原因。
l佰草集9-10月海外市场开拓取得超预期的阶段性成功。佰草集08年9月进入法国丝芙兰香榭丽舍大街店，单月零售额近3万欧元，进入全店护肤品Top10，太极泥单品进入Top4。佰草集08年底能进入全法200多家丝芙兰连锁店，并将挺进荷兰、波兰、意大利等国，预计每年可以实现100万欧元的收入。海外市场成功会极大的提高品牌影响力，对国内销售形成良好拉动作用。
l佰草集10月国内销售创下单月最高零售额，今后以“开大店、开好店”为发展方向。我们认为，未来佰草集未来仍有较大的增长空间，主要来自产品持续创新、单店单产的提升及新开门店的外延扩张。现在北京、天津、哈尔滨等地已出现单店单产超过80万的店铺，今后将以“开大店、开好店”为发展方向，我们预计佰草集08-10年仍将保持50%的增速。
l金融危机背景下，公司更注重“控制风险”和“抓住机会”。从化妆品行业增速看，增长率在8%左右，如果未来经济不景气持续时间较长，行业增速可能回落至2-4%。目前公司财务状况良好，现金流充沛，在经济回落时，公司可能运用手中资金收购其他品牌或购置商业店铺用于佰草集新店和SPA建设。
l在向下周期中凸显稳定增长价值，维持“增持”评级。预测公司08/09/10年EPS为0.91/1.10/1.33元，对应的PE为29.5/24.4/20.2倍，维持增持评级。
【提要结束】