【内容摘要】

q 市场回顾： 08年债券市场经历了一季度快速上涨和二季度震荡盘整的走势。国债从最初的风光无限到二季度的无人问津，而金融债和央票则上演了咸鱼翻身的喜剧，各类别信用债因类型多样和法规层出不穷，目前在两个市场仍处于冰火两重天的蛰伏阶段。截至08年6月6日，中国债券总指数累计收益为3.26％，企业债和国债分别以3.83％和3.69％跑赢总指数。

q 经济扩张速度与通胀水平都将缓慢回落。08年的宏观经济主线仍然是抑制通胀和汇率升值，行政性的手段只有央行的信贷调控，因此，货币条件是处于逐渐收紧的状态，也就决定了宏观经济整体增速将处于缓慢回落的过程；预计08年剩余时间，CPI的环比增速将由过去的8％下滑至4％左右，其同比增速将在12月跌至5％。

q 而人民币基准利率的动向取决于美元利率的走势：由于美国大部分经济数据都差强人意，而包括劳动力成本、流动性扩张以及通胀预期等方面因素都会使美国的通胀水平缓慢下滑，所以我们认为美元利率在下半年保持不变的可能性更大，从而抑制人民币利率的上升空间。

q 目前的通胀并非长期趋势：在考察了能源价格调整、人力成本变化以及货币增速变动等因素之后，我们认为目前的通胀依然可控，只要控制有利，不存在长期通胀的可能。

q 债券供给不见明显扩张：从对国债和企业债的发行规模测算，国债年内的发行总量预计为7000亿左右，净发行量将控制在3100亿，从历史上看不算最高水平，企业债的发行以中期票据取代短融的结构性调整为主，总量变化仅略有扩张。

q 资金供给虽受央行调控，但总体仍然宽松：我们认为央行始终是流动性变动的缓解者，而非扭转者。下半年，伴随着银行信贷规模进一步收缩以及贸易顺差绝对量增加，资金充裕状况将继续存在。

q 继续超配企业债和金融债，尤其是交易所可分离债：在分析了各类债券资产的相对价值之后，我们得出如上建议。在可分离债中，我们建议配置行业信用风险中性的行业，包括石油石化、基本运输、海港交通等行业，因此也看好08石化债、08上港债、07深高债、08赣粤债和07中原债。在久期配置上，仍然采取高于基准的久期策略，为7.

投资策略——超配行业风险中性企债.pdf (630.99 KB)