报告名称:2008年通元一期ABS定价分析                

研究员:张磊，屈庆，张睿
报告类型:债券市场/新券定价                        

报告日期:2008-01-11
行业/子行业:/                                     

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【内容摘要】：l 08通元一期将于1月15日至17日在银行间市场公开发行，这是我国首只以汽车抵押贷款为基础的ABS产品。优先层Ａ档的发行规模为16.66亿元，加权平均回收期限为0.84年，层厚为83.58%；中间层B档评级为A级，发行规模为2.35亿，加权平均回收期限为2.14年，层厚为11.8%。A档和B档都是浮动利率，付息频率为月度，本金为过手式偿还。另外，0.92亿的次级档对上汽通用金融定向发行。
l 08通元的入池资产全部为正常类贷款，依据募集说明书披露，上汽通用汽车抵押贷款的60-90天的逾期率的历史平均水平在0.58%左右，低于国外同业水平；个人汽车抵押贷款的不良率为0.12%，也远低于高内上市商业银行。因此，我们认为08通元的资产池的整体违约率是比较低的。
l 08通元作为我国首只汽车抵押贷款证券化产品，在资产池的构成上，各项评估指标总体上都比较合理，资产池整体信用质量较高。资产池贷款合同加权平均期限为38月、加权平均剩余期限为26个月，加权平均贷款账龄为12个月，贷款的期限搭配符合国外经验，尽量减少了贷款期限隐含的风险分布特征；资产池贷款的初始抵押率为66%，为较低的水平；另外资产池贷款利率分布、贷款地理分布、借款人年龄结构等指标也比较合理。
l 本文采用静态利差定价法对08通元进行了定价分析，在假定汽车贷款的绝对提前偿付率为0.89%的前提下，优先层A档的初始票面利率为4.77%-4.96%，与1年定存的票面利差为63bp-82bp；中间层B档的初始票面利率约为6.16%-6.39%，与1年定存利率的票面利差为202bp-225bp。
l 债券的票面利率与绝对提前偿付率（APS）的敏感性分析显示：优先层A档的票面利率对APS的敏感性较差，APS每增加0.2%，A档票面利率就会下降1bp左右。对Ｂ档来说，当绝对提前偿付率小于0.8%的时候，B档票面利率对APS十分敏感，但当APS大于0.8%之后，敏感性变弱。
l 当前我国ABS还处于试点阶段，市场可能会高估其风险，存在一定的新产品试点溢价，而各参与方出于谨慎一般会考虑到投资者利益，资产池的信用质量都是比较高的。另外，从已经发行的几只证券化产品看，投资ABS能获得明显高于同期限企业债的收益率。建议有投资资格的机构投资者可以适当配置08通元，来获取较高的收益率【提要结束】

参考研究报告：