[20090227]依托技术领先，整合全球皮质激素的长线白马

【内容摘要】

我们于09年2月19日实地调研了天药股份，拜访了即将上任的新董事长卢彦昌先生、总经理王福军先生和董秘王喆先生。

天药股份专注于皮质激素研发和生产，其技术竞争力从09年开始凸显，具备整合国际市场实力：1、滨海新区整体搬迁已基本完成。崭新车间按照FDA和COS标准建造，产品在陆续重新申报FDA和COS认证，规范市场开发正在加快，整合规范市场将带来确定性增长。2、新董事长卢彦昌先生09年中期即将正式上任，一系列新技术和新产品将爆炸式推出。卢总是掌舵公司皮质激素技术研发、市场销售和管理控制的灵魂人物，其07年开始介入公司经营，并着手处理历史包袱，公司资产质量已显著提升。

天药股份发展战略是依托技术优势，整合和领导全球皮质激素产业，经营战略是东南亚和美国设立制剂子公司，扩大欧美规范市场、缩小印度市场。未来利润增长点来自四方面：1、3116、3117、3029以及后续一系列新技术新工艺全面投产，降低原料投放、缩短工艺步骤，提高产品收率，持续降低生产成本和提高毛利率。2、技术领先，迫使欧美和国内部分同行退出，扩大销量占据全球No.1市场份额。3、09年下半年起，持续推出新产品上市销售。4、我们判断皮质激素产品提价。

我们对09年业绩作了3种情景预测。1、乐观情况下，销售收入和净利润分别增长51%、367%，毛利率上升11.9个百分点，EPS0.44元。2、中性情况下，销售收入和净利润分别增长25%、180%，毛利率上升7.2个百分点，EPS0.26元。3、悲观情况下，销售收入和净利润分别增长2%、38%，毛利率上升2.1个百分点，EPS0.13元。我们取中值EPS0.31元，同比增长239%。

09年是天药股份业绩增长的拐点。06~08年公司消化历史包袱，制约了其估值水平。09年完成整体搬迁，新董事长上任、管理体制理顺，新产品新技术上市加快，未来快速增长明确，公司已具备值得长线投资的白马股素质，正步入全新快速增长。2010年公司ROE超过10%确定性较强，当前PB仅2.6倍，远低于行业平均水平，按照2010年预测EPS0.57元、20倍PE估值，12个月目标价11元，维持“强烈推荐-A”投资评级。