[20081210]我们调低公司业绩预期--众和股份公司研究简报

 我们调低公司业绩预期：
     之前我们看好公司主要基于其兼并收购战略，但自上市以来，收购战略进展缓慢。截至到目前，仅实施了福建祥升45%股权收购，而祥升主营坯布生产，在目前市场情况下，业绩贡献不大；5月公司通过收购厦门巨巢100％股权，从而获得浙江雷奇60.61%股权，进而取得日驰尼品牌，日驰尼1-4月实现收入1674万元，净利润只有46万元，对公司业绩贡献也有限；
     公司的“直销、小批量、多品种”经营模式也是我们看好公司的另一主要理由。为保证该模式的顺利实施，公司相应建设管理制度和流程，但完善程度无法和伟星相比，导致08年收入保持增长，但毛利率难以稳定，中报显示自营面料毛利率较07年下降2.8个百分点、国外自营面料毛利率只有12％的低水平。我们根据公司08年中报和季报情况，相应调低了08年及以后年份自营面料和国外自营面料的毛利率；
     今年以来，由于中国纺织品服装出口增速明显放缓、国内服装消费减速，纺织行业效益增速明显下降，我们预计行业可能到09年上半年才可能企稳，而且复苏之路相对漫长，这些都将对公司未来经营产生不利影响；
     2007 年7 月1 日起公司作为福利企业享受的“增值税先征后返、所得税全额免征”优惠政策，调整为 “增值税按实际安置残疾人员的人数限额退税、所得税采取工资成本加计扣除”，导致公司补贴收入减少、所得税费用增加，这是影响公司净利润的主要原因之一；
     由于规模扩大，财务和管理费用增加，前3季度财务费用达到2932万元，超过07年全年2254万元水平；07年管理费用3205万元，但包括1289万元开办费，而今年同期管理费用高达2740万元，按可比口径，管理费用增加约800万元。
     公司通过收购厦门华印，拥有了丰富的收购和整合经验，我们希望公司实施的是横向收购，通过收购不同地区、不同产品种类的印染企业，实现规模扩大和效益增长，但公司的收购主要在纵向上，收购祥升，主要有利于公司保证原料质量和供货，对业绩贡献较小；而日驰尼规模偏小，尚难以成为全国性品牌服装企业，在目前国内服装消费放缓的情况下，抗风险能力不强，而且公司不具有经营品牌服装企业的经验，短期内日驰尼难以成为公司业绩增长点；
     目前国内外纺织市场仍在下滑过程中，如何度过寒冬是企业需要优先考虑的，谨慎保守是我们赞许的经营策略，此时扩张和并购并不是最佳时机；
     目前公司预期业绩对应的动态市盈率超过20倍（09年业绩），超过伟星12倍的水平，我们将投资评级由买入调整为持有。
   

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