[20081106]2009年国债发行规模测算

报告摘要：
2008年国债走势经历剧烈波动，8月18日7年期国债获得2.15倍认购，加上通货膨胀明显回落，防“滑”的呼声逐渐高过防“胀”，开始债券牛市的前奏。至此，国债一路走强，截至10月31日，上证国债指数已经从113.80点一路涨至118.95点，大幅上涨5.15点，涨幅4.53%。9月16日首降贷款基准利率后债市持续走高，9月和10月分别大幅上涨和2.06%和2.26%，连续创下月最大涨幅。预期2009年经济增速下滑，通货膨胀率降至3%以下，有3-4次降息的可能性，因此国债具有向好的基本因素。本文要讨论的是，我们屡次在报告中提到的一个不确定性因素——2009年国债的发行规模。
1、政府债务管理的重心在于确保每年还本付息和填补财政赤字上，1994年来我国财政预算一直是赤字运行，加上2009年经济形势严峻，财政赤字依然不可避免。所以2009年国债发行下限是当年还本付息金额，根据我们的测算是6904亿元到期和1213亿付息，总计8117亿元。
2、2009年财政收入可能为54731亿元，财政支出约63908亿元，财政赤字或将高达9177亿元。再考虑国债还本付息的8117亿元，国债发行规模或将高达17294亿元。
3、此外，2008年1-9月中国实现财政盈余1.25万亿元，根据我国财政收支特点下半年支出进度将加快，目前我们无法判断四季度的财政决算情况，这一规模或将减少以上我们测算的国债最高发行规模。如果按照国际警戒线倒算，2009年国债发行规模在9586亿元才是符合国际通用标准的。
4、平安证券预测，受宏观经济减速影响，明年的货币政策继续宽松，1年期存款利率预期将下降至2.25%左右水平，调整空间达135BP左右 。2009年债市维持强势走好的基本面明确，债券牛市将走入下半场。信用市场近日有所调整，无担保债狂跌的惊险一幕提醒投资者在债券市场利率风险不大、流动性风险分不同券种和市场不同的情况下，对信用风险重新重视起来。未来经济下滑趋势明显，信用债利差分化很大，前期不升反降的信用利差有所调整，都将吸引更多的资金流向国债。长期国债在过往的三次降息中，收益率下降比较充分，再次降息对其收益率的下行空间已经相对有限。我们认为相比较5年以内的中短期债券的投资机会更大，是交易性投资的重点。总体而言，机会绝对大于风险。
5、但是这里我们要提醒三点不确定因素：①国债发行规模的扩大。②央票维持地量发行或者停发。③股市先于经济企稳，避险资金大规模撤出。

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