[20081024]中性_3季度自营业务盈亏平衡

◆       国元证券08年前3季度每股收益0.31元，其中第3季度0.03元，由于公司已发布业绩预告，业绩符合预期。公司08年前3季度营业收入和净利润分别为9.40亿元、4.49亿元，同比分别下降70.3%和76.2%；08年第3季度营业收入和净利润分别为1.96亿元和0.39亿元，环比分别下降60.7%和87.6%。
◆       从08年1~3季度公司的收入构成来看，由于自营业务表现较差，经纪业务（代买卖证券业务净收入和净利息收入）成为公司最主要的收入来源，占总收入的85.2%。
◆       自营业务前3季度实际亏损1.08亿元。08年前3季度公司自营业务盈利2300万元，其中第3季度盈亏平衡，如果剔除长盛基金前3季度贡献的1.31亿元投资收益，则公司前3季度自营业务实际亏损1.08亿元。
◆       营业支出弹性较差。公司08年前3营业支出为4.55亿元，同比下降15.2%，降幅大幅低于营业收入下降幅度。其中，业务及管理费刚性较强，为3.85亿元，同比小幅上升0.8%；第3季度为1.34亿元，环比仍然上升1.2%。
◆       由于国元证券自营业务表现较差、业务及管理费刚性较强，我们对国元证券的盈利预测也相应的调整，08年、09年和10年的每股收益分别调整为0.37元和0.29元和0.42元。
◆       我们维持对国元证券“中性”的投资评级。目前国元证券08年、09年对应的市净率分别为4.27和4.06倍，对应08年、09年的净资产收益率分别为10.98%、8.14%，估值明显偏高，公司08年10月30日将有1.6亿股的限售股份解禁，为现有流通股本的1.3倍，建议逢高减持。
◆       我们的最新预测是基于08和09年日均股票交易额为1000亿元和600亿元、自营业务投资收益率为0%、10%的假设，因此以上假设与实际的情况明显不同将对盈利预测以及估值水平产生较大影响。
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