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[20080912]短期内成本压力凸显——2008年造纸行业上市公司中报总结

     造纸行业上市公司2008年中期实现销售收入277亿元,同比增长29.7%,环比一季度增长11.5%。净利润20.6亿元,同比大幅增长75.2%,环比一季度增长22.2%,符合我们中报前瞻中对于行业利润增长的预期。
     导致上市公司上半年业绩快速增长的关键因素有5个:行业景气下毛利率提升;经营效率稳步提高,三费占比下降;所得税降低以及投资收益的大幅增长。行业景气的另一最大表现是上市公司经营性现金流状况的好转。
     前瞻来看,我们认为未来造纸成本(木浆等)总体保持高位运行,下调空间有限,考虑到需求下降和价格下跌,预计压力越趋明显,短期内行业景气将从高位开始回落,产品盈利能力将下降。
     但我们对于造纸行业的前景并不悲观。中长期来看,造纸产业政策和新的环保标准的执行将使行业的进入门槛越来越高,落后产能及中小规模企业的淘汰力度将加大,规模型、集约型、环境友好型的大型企业将成为市场主体。在这一过程完成前规模企业整体盈利能力将处于相对高位。国际视角来看,俄罗斯出口圆木关税的提高将使国际针叶浆成本上升,促使造纸产能向南美和亚洲转移,传统造纸大国产能的关停为国内企业创造了市场空间,我们对未来的出口持谨慎乐观态度。子行业来看:
     以书写纸、双胶纸纸等为主的文化纸产能投放受到节能环保政策的抑制将趋缓,同时受内需主导导致未来需求放缓幅度有限,未来2-3年的景气仍可持续。
     新闻纸受国内奥运后需求下降和国际价格制约,景气程度将走低。
     铜版纸国外需求走软,但产能投放低于我们预期,加之反倾销仲裁至少延迟到明年,因此我们认为铜版纸景气有望延续至09年。
     以白卡纸、箱板纸为主的包装纸受累于新增产能过快增长,短期内将出现供大于求状况。
     分析近十年造纸行业估值水平,05年行业达到最低,当时PE水平在12倍,而目前行业内重点公司08年动态PE已近10倍,处于历史最低水平。考虑到行业景气下降及未来面临的经营环境,我们认为目前估值水平已经反映了行业盈利下降的预期。
     选股策略我们仍建议选择林浆纸一体化公司。基于对未来行业整体成本处于高位的预期,我们认为未来行业的竞争不再是拼规模,更多的是成本节约。当前内部挖潜空间已有限,而对林浆纸一体化战略上的布局才能使公司在成本上处于领先地位。今年7月出台的集体林权改革方案,也将进一步强化这种竞争优势。
     维持对林浆纸一体化上领先的晨鸣纸业买入评级、岳阳纸业买入评级。

相关研究报告下载:

短期内成本压力凸显——2008年造纸行业上市公司中报总结.pdf (802.62 KB)


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